1、风险提示。疫情持续风险，经济下行，汇率油价，安全事故风险。
2、维修难度和运维成本较低。与双馈机组相比，半直驱机组拥有简化的齿轮箱，因此减小了机械系统的维护量。虽然直驱机组直接省略了齿轮箱进一步减少了后期的运维成本，但是在发电机发生故障时，半直驱较轻、较小的发电机极大的降低了运维难度和成本。由于永磁发动机具有极强的磁性，因此空中不具有可维护性，无法在现场进行检修，一旦发生故障只能吊装至地面或返厂，若是海上机组还要运回岸上，而直驱机组的发电机重量过大，运输费用较高而且便利程度较低。此外，由于没有齿轮箱，直驱发电机需要直接与轮毂相连，而其本身较大的自重使得风机的重心较为前倾，加大了衔接部件的载荷，从而增加了维护的成本。因此，相较而言，半直驱的维修难度和后期运维成本与其他技术相比较低。
3、公司是风机行业龙头，把握国内风电阶段性抢装及海上风电快速崛起机遇，有望迎来市场份额和业绩的加速成长。我们预计公司2019-2021年营业收入分别为8/15/19亿元，归母净利润分别为7/3/4亿元，EPS分别为0.41/0.60/0.90元(对应PE为26/18/12倍)，三年CAGR约6%。2019-2021年A股风电设备行业主要可比公司平均PE分别为19/15/10倍，考虑公司在海上风电高增长赛道的卡位优势以及次新股因素，我们认为公司将享有明显的估值溢价，给予公司目标价5元(对应2019年28倍PE)，首次覆盖给予“增持”评级。
4、明阳智慧能源集团股份公司(股票简称：明阳智能，股票代码：601615)成立于2006年，总部位于中国广东中山，前身为广东明阳风电产业集团有限公司。
5、立足风机主业，拓展风电场运营。分业务来看，风机业务是公司核心主业，2018年公司风机业务收入09亿元，同比增长46%，占总营收比重为5%，对应确认收入风机容量为1792MW；但受行业回暖初期出现的价格战影响，公司风机业务毛利率降至92%，同比下滑95pcts，预计随着风机价格触底回升有望逐步修复。公司近两年稳步拓展风电场发电业务，2018年风电场发电收入28亿元，同比增长184%，占总营收比重增至09%，对应毛利率04%，同比上升47pcts，为公司贡献业绩稳定增量。
6、集团在全球布局了“一总部、五中心”的研发创新平台，建有博士后科研工作站、国家级企业技术中心、国家地方联合工程实验室，是国家知识产权优势企业和国家级高新技术企业，获得超过30种机型的设计与型式认证。
7、华南地区：刘令仪0755-23976062
8、行业迎来抢装行情，公司在手订单饱满：自2019年5月24日发改委明确风电项目补贴的最后期限，国内风电行业进入抢装热潮。根据公开招标信息，2019年前三季度全国实现了4GW的招标量，同比增长105%。作为行业龙头，明阳智能在手订单量充足，截至2019年9月，在手订单量达56GW，其中陆上占69%，海上占31%。
9、金风科技：国内领军和全球领先的风电整体解决方案提供商。(明阳智能601615)。
10、(风电+储能+光伏建筑一体化)，这家公司表现比较强势。明阳智能的半直驱技术路线有利于运输，吊装，优于金风科技采用的直驱路线，明阳智能是半直驱路线绝对龙头，这也是为何明阳智能业绩、走势都优于金风科技的主要原因。
11、零部件自产，毛利率领先行业。从毛利率的角度来看，零部件的自产能力使得明阳智能的毛利率一直处于行业领先水平，2018年公司风机业务毛利率92%，较其他企业高出近两个百分点。而在2019年行业上游零部件产能趋紧的情况下，产业链价格飙升，明阳智能的盈利能力更加凸显出来。尽管2019年各企业并未披露分业务毛利率，但是从综合毛利率的变化趋势中不难看出，明阳智能盈利能力受上游零部件影响程度极小。更不论其毛利率的下降很大程度上系受到了新推出的海上风电机型的影响。
12、从历史经验来看，低价小盘次新股，很容易被游资相中作为炒作的对象。
13、市场销售势头强劲，订单规模持续增加。公司2019年上半年新增风机中标规模预计达8GW，对应金额超224亿元；其中陆上风电新增中标项目容量约7GW，海上风电新增项目中标容量约2GW，市场销售保持强劲势头。
14、定增募满。2020年4月9日公司发布非公开发行预案，拟非公开发行不超过约14亿股新股，用于投资建设10MW级海上漂浮式风机设计研发项目、汕尾海上风电产业园项目、混合塔架生产基地建设项目、若干电站建设以及偿还银行贷款。7月24日公司定增方案获证监会核准，11月20日公司发布公告，定增落地。以02元/股定增价格计算，公司本次定增募满，共募集资金约58亿。
15、证券分析师：方重寅S0980518030002；
16、风险因素: 风电装机增长不及预期;海上风电成本下降不及预期;公司中标份额下降;新机型研发进度不及预期等。
17、风机技术持续发展，单机功率快速提升。理论上，风机单机功率越大，对应度电成本越低。同规模风电场下，大功率风机能够降低总体制造、吊装、运营等成本，有利于提高风能转化效率。尤其是在海上风电领域，费风机成本占比达60%，风机单机容量的扩大有助于进一步摊薄非风机成本，加速平价上网。据CWEA统计，国内年度新增风机平均功率从2002年的0.6MW持续提升至2018年的2MW，且2MW及以上功率风机占新增装机容量比例由2012年的33%快速提升至96%。根据《中国风电发展路线图2050》，我国将于2020年前实现5MW风机的商业化运行，完成5-10MW海上风机样机验证，并对10MW以上特大型海上风机完成概念设计和关键技术研究。
18、四川省新能源动力股份有限公司主营业务为风力发电和光伏发电，以及新能源综合服务业务。公司的主要业务为风力发电和光伏发电业务、新能源综合服务业务。
19、战略投资者占比接近50%。除募满之外，本次定增结果同样略超市场预期：定增58亿当中，保守估计27亿为战略投资者，占比接近50%，其中包括恒阔(实控人：广东恒健控股)(10亿)、中央企业贫困地区产业投资基金(5亿)、南网资本(5亿)、三峡资本(3亿)、建投投资(实控人：中央汇金)(5亿)、中广核资本(5亿)、新强联(5亿)等。
20、公司主营业务包括新能源高端装备制造，新能源电站投资运营及智能管理业务，主要涵盖：1)大型风力发电机组及其核心部件的研发、生产、销售；2)风电场及光伏电站开发、投资、建设和智能运营管理。
21、相较近海海风，漂浮式可能更具竞争力的路线。随着海上风电的快速发展，近海资源开发可能会逐渐饱和，海上风电向深远海转移将会成为趋势。当水深超过60米时，固定式成本将急速上升，无法满足经济性要求，而漂浮式建设成本变化较小(省去与海床接触的支撑结构)。此外，漂浮式降本空间较大，根据美国能源局预测，漂浮式降本空间约在48%左右，其中平台、风机和压载系统的降本空间最大，分别为16%、12%、9%。目前欧洲海上风电已经可以平价，美国能源局预计漂浮式单位建造成本在2032年可以低于固定式，考虑到漂浮式可以进入风况更好的资源区、发电量更高，预计漂浮式平价时间可能在2030年左右(预测未考虑漂浮式技术突破边际研发成本的下降速度)。此外，漂浮式更易量产且技术延展性更强，平台不受水深和海床条件的限制，因此可通过标准化批量生产进一步降低成本，降本速度超预期可能性相对较大，可能是更具竞争力的海上技术路线。
22、海上风机性能表现行业领先。2018年三峡集团在福建福清兴化湾建设首个5MW以上级海上风电样机试验风场(4MW)，引入明阳等8家国内外厂商，每家2台机组。在同一海域、同一时间段试验比较风机性能中，试验结果显示公司风机性能最优：叶片直径最长，扫风面积最大，发电利用小时数最高达3460h，单机功率排名第四而发电量名列第收益率较竞争对手高7-10pcts；同时，公司作为目前全球拥有台风区风机运行经验最丰富的厂商之在“玛利亚”台风期间，公司风机是兴化湾风场唯一实现零电量损失、保持持续满发机组，具备提供设计、制造、集成、运维等全生命周期解决方案服务优势。
23、引领风机大型化趋势，加速发展大功率机型。公司近年风机平均单机功率加速提升，风机大型化推进速度领先于行业其他厂商。2018年，公司2MW以上风机占比由2015年的9%增至8%，3MW以上风机由2016年开始批量出货以来占比提升至4%。目前公司已推出成熟的7MW风机产品，并于2019年2月成功吊装首台25MW机组，刷新了中国已吊装海上风机最大容量纪录，且8-10MW产品也已完成预研发。
24、海上风电未来降本空间较大，将迎来高速发展期。由于我国海上风电起步相对较晚，政策对其的呵护程度要高于陆上风电机组，根据相关测算，目前海上风电的补贴力度约为陆上风电的5倍。在此背景下，海上风电成本始终维持在较高水平，与陆上机组相比，未来海上机组的成本下降空间更大。随着补贴的逐步退出，海上风电将迎来更大的挑战，同时也面临着巨大的机遇。
25、风机技术及盈利能力领先，扬帆海.上乘风破浪。公司风机毛利率维持19%-25%的行业较高水平,主要得益于大兆瓦海.上风机溢价以及部分零部件自产配套优势。截至2020Q3海上风电在手订单1GW，5MW和XMW主力机型占比92%，随着2021年进入海上风电订单执行高峰期，公司业绩有望实现大幅增长。
26、2020年5月6日，广东省能源局发布《广东省培育新能源产业集群行动计划(征求意见稿)》，拟扩大新能源产业规模，到2025年规划5年内增加新能源装机29GW(包含风电、光伏、生物质)，年均接近6GW，累计规模达到42GW；建成一批国家级技术研发中心、省重点实验室，在海上风电、光伏方面培育出具有国际先进水平的技术创新型龙头企业，把广东建设成为全国新能源应用示范区、产业技术和商业模式创新区。明阳智能作为广东省大力扶持的高新技术企业，5月14日率先与广东省汕尾市人民政府签署了战略合作框架协议，双方将携手展开全面合作，利用明阳领先的海上风电技术及海洋能源整体解决方案优势，共同推进汕尾市海洋能源和海洋经济高质量融合发展，探索海洋经济发展的全新模式，共建海洋经济创新发展示范区。
27、明阳智能(601615)：海陆并进，扶摇而上(1月22日研报)
28、前瞻布局漂浮式技术，有望继续领跑海上竞争。公司定增方案涉及海上漂浮式技术，相较近海海风，漂浮式更易量产且技术延展性更强，平台不受水深和海床条件的限制，因此可通过标准化批量生产进一步降低成本，降本速度超预期可能性相对较大，可能是更具竞争力的海上技术路线。截至2020年三季度，公司在手订单结构持续优化，在手海风订单占比43%，已达08GW，这将进一步巩固公司在海风领域的优势，并为漂浮式技术的应用夯实基础。
29、公司紧跟国家和地方能源投资政策，大力发展海上风电、特高压、超高压和高压等业务，快速推进综合能源业务，2020年新增合同额30,809万元。公司新承接了莆田DE区400MW海上风电、平潭外海100MW海上风电场和长乐智慧海上风电创新示范工程等项目前期总承包工作，持续推进长乐外海A、C区800MW和中广核福建平潭大练300MW海上风电工程施工图设计。在2020年完成收入4,316万元，较上年同期大幅增长124%。
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31、明阳智能多数叶片均自主生产制造，仅在临时排产紧张时就近向外部供应商采购或委托加工少量叶片，叶片自产率常年稳定在90%左右。2017年公司外购较多叶片的重要原因系当年华北及西北地区8M的叶型需求量大增，负责北方区域叶片生产的甘肃明阳5型叶片模具较少，且场地不足，无法放置更多5型叶片模具来扩产。
32、海上风电项目储备充足，开发进度有望明显提速。截至2019年一季度，国内海上风电已开工、核准及拟核准项目已达50GW，将为未来海上风电建设装机提供充足的项目基础。广东、江苏和福建三省海上风电建设力度和进度最快，其中广东省项目总量占国内总容量比例近62%，且储备了大批已公示拟核准项目有望于未来陆续开建。国内4个沿海省份存量已核准未招标海上风电项目容量约15GW，广东、江苏两省规模大幅领先。在2018年底前存量已核准项目需2021年底前并网以享受0.85元/度较高电价的要求下，海上风电项目开发进度有望明显提速。
33、与双馈和直驱风电机组相比，半直驱技术拥有众多优势。
34、本文节选自中信证券研究部已于2019年7月15日发布的报告《明阳智能(601615)投资价值分析报告：风机龙头，扬帆海上》，具体分析内容(包括相关风险提示等)请详见相关报告。
35、作为能源转型的关键解决方案，海上风电正在经历转型和改进，风力发电技术的不断迭代和进化使得海上风电开发人员可以进入更深的水域，获取更丰富的风能，明阳智能始终致力于通过技术创新推动这一趋势，MySE0-242海上机组的推出将引领全球海上风电领域达到一个新的里程碑。
36、海上风电成长无虞，国内风机对经济性敏感，半直驱技术有望成为主流。海上风电不存在消纳瓶颈，并且具备高发电量、低波动性等优势，发展空间大。结合沿海各省十四五规划，我们预计2022-2025年海风新增装机分别5/12/16/20GW，CAGR59%。国内海风平价伊始，对初始投资敏感，风机占海风初始投资成本35-45%，将是降本重点，22年以来最高/低中标价相差42%，随着海风平价推进，整机企业将迎来较大降本压力。相比双馈，半直驱发电效率、可靠性更高；相比直驱，更加轻量化。综合经济性与可靠性，半直驱有望成为国内海风主流。
37、政策推动风电触底回升，平价保障行业长期发展
38、-80000MWh，足以为20000多户家庭供电
39、业绩增长稳定，或迎加速提升。公司近5年营业收入和归母净利润CAGR分别为7%和5%。2016年，公司净利润同比下滑8%，主要是由于2015年风电受上网电价下调计划影响导致抢装，提前透支行业需求所致。2018年，随着风电经济性竞争力提升和海上风电市场加速启动，行业回暖趋势确立，公司迎来业绩加速增长期，全年实现营业收入02亿元，同比增长27%，实现归母净利润26亿元，同比增长64%。
40、傍海而生，底蕴深厚。明阳智能总部位于广东中山，地处“粤港澳大湾区”，在海上风电领域起步较早，进行了长期而深厚的技术积累，处于海上风电技术创新的领先位置。公司是广东省批准的第一批战略性新兴产业基地实施单位之也是广东省实施海上风电产业集群建设的重点企业，在广东省海上风电发展方面处于龙头地位。广东省首个海上风电场项目——珠海桂山海上风电场即采用了29台明阳智能的MySE0-112机组，满足业内双十标准(离岸10公里以上，水深超过10米)，同时该项目也成为国家海上风电示范项目。公司在兴化湾试验风场的出色表现已经证明了公司在海上风电领域的霸主地位，明阳智能风机年化等效满发小时数达4378小时，发电量超过2400万kWh，可利用率99%以上，在8家整机商14台风电机组中脱颖而出。
41、(2) 奥特维(688516)：携“光”载“锂”，从“芯”出发
42、海上风电订单充足，产品以5MW风机为主。截至2019年一季度，公司海上风电在手订单容量为2379MW，对应总金额16亿元，平均中标价为6625元/kW，且订单主要集中于广东和福建两省，其容量占比分别为2%和6%。目前公司已针对不同省份风资源情况，形成了完整的海上大功率风机产品系列，涵盖从0MW到5/0MW风机平台，并已启动8-10MW及以上产品预研。截至2019年一季度，公司海上风机待交付订单中，主力机型5MW系列容量占比达91%，且7MW系列产品也已收获批量订单。
43、与其他可再生能源一样，风电行业发展的核心逻辑是其度电成本的下降。当其LCOE下降至与传统化石燃料相近时，行业进入快速发展期；当其LCOE低于化石燃料时，风电便开始取代传统能源的统治地位。根据IRENA数据，2018年我国陆上风电平均装机成本为1173美元/kW，较1996年下降93%，相较于2018年全球平均成本低72%，平均度电成本从1996年的0.173美元/kW下降至2018年的0.047美元/kW，下降83%。目前，我国陆上风电平均LCOE水平已经接近煤电标杆电价，未来行业将进一步降低成本以全面取代传统能源。
44、盈利能力基本保持稳定。公司近年来毛利率维持在25%以上，净利率基本稳定在5%-6%左右。公司2018年毛利率和净利率分别为1%和1%，同比分别下滑5pcts和0.1pcts，主要是受年内产品价格下降影响，但总体仍保持相对稳定；2019年一季度毛净利率短期出现明显下滑，主要受风电行业出货季节性影响，预计随下半年订单进入确认高峰后将稳定回升。
45、上海电气风电集团成立于2006年，主要从事风电机组智能设计制造、风场智能运维、风资源评估、数字化风场投资开发、风电场资产智能管理、智慧能源等，目前风机产品实现25MW-8MW+风电机组全覆盖，是国内海上风电领先者。上海电气风电集团拥有6大研发中心，12个制造生产基地和8大区域服务中心。所属公司上海电气集团股份有限公司。
46、从2020年陆地风电新增装机容量分国家情况来看，中国新增装机容量占比56%，排名第其次为美国占比19%。从海上风电分国家情况来看，中国新增装机容量占比50%，仍然排名第一;荷兰和比利时占比分别为25%和12%，位列第二和第三。
47、当前，中国多地疫情反弹，国内外环境复杂性不确定性加剧，我国经济运行中需求收缩、供给冲击和预期转弱的压力有所加大。近期，国务院常务会议等重要会议在研判经济形势时，均强调了经济平稳运行面临较大挑战。
48、西部证券认为，2020年中国电动工具锂电池出货6GWh，同比增长7%。随着智能家居、可穿戴设备等智能终端设备大量应用，2025年出货量有望达到11GWh。自去年10月以来，电池级碳酸锂、电解液、隔膜、正负极等上游材料价格均有上涨。随着电池涨价开启，电池企业盈利有望提升。
49、风电开放商的抢装致使目前风机供不应求，推动了风机价格的快速反弹。2019年9月，5MW级别机组的投标均价为3898元/千瓦，比18年8月份的价格低点回升17%；2019年第三季度，0MW级别机组的投标均价均在3700元以上，9月份更是高达3900元/千瓦。2019年11月25日，华能河南115MW风电场工程项目中，GE的中标均价达到了5284元/kW。